内容摘要
建筑行业景气度方面，上半年在低基数基础上，房地产建安投资快速回升带动建筑业总产值同比增速18.80%。预计下半年，房地产建安投资仍保持旺盛，基建投资韧性仍有望延续。中债资信调整此前2021年度建筑施工行业展望中行业景气度承压的观点，预计全年总产值同比增速上调至8%。
建筑行业信用风险方面，下半年房地产资金面仍较紧张，基建资金略有宽松，考虑到房建业务对建筑总产值的影响远高于基建，预计下半年建筑行业回款继续承压，杠杆水平小幅攀升，短期偿债指标呈现弱化；但得益于行业景气度回升，长期偿债指标有望保持稳定。
建筑行业分化方面，关注：
流动性紧张、再融资能力及再融资空间弱的建筑企业信用风险进一步上升；
与高杠杆高周转一类房企深度绑定或下游集中于中小房企的房建企业信用品质弱化；
弱资质区域的地方国有建筑企业信用风险有所上升。
一、行业景气度回顾与展望
建筑施工行业下游需求主要由房地产投资和基建投资构成，根据历史建筑总产值构成看，房地产和基建投资占比分别约占62%和22%。房地产投资方面，2021年上半年，受2020年8月出台的“三道红线”政策影响，房企外部融资持续受限，踩线房企面临较强的降档压力，通过加速开工和竣工、控制拿地支出等方式来优化指标，进而实现降档。2021年上半年房地产施工面积和新开工面积分别同比增长10.20%和3.80%，在房地产新开工与施工增速的带动下，建安支出表现较快增长，2021年上半年房地产建安投资同比增长19.94%。基建投资方面，2021年上半年，全国基础设施建设投资（不含电力）增速7.80%，剔除基数效应后增速不及预期，且相较于上半年固定资产投资增速12.60%，基建对经济稳增长的拉动作用有所弱化。上半年基建投资增速不及预期的原因基于以下两点：（1）因2021年专项债额度下达时间较晚、年初地方政府结余资金较为充足等因素，上半年地方政府专项债发行进度不及预期；（2）新发行的专项债对投资项目审批趋严，对项目收益性提出了更高的要求，对基建发力形成一定约束。整体看，上半年房企基于三道红线压力，有较强的降档动力，施工和新开工增速带动建安支出快速增长；上半年基建投资对经济稳增长的拉动有所弱化但仍保持韧性；在房地产投资和基建投资的共同作用下，建筑业总产值上半年同比增长18.80%。
图1：建筑业总产值与下游需求增速对比（%）
资料来源：wind，中债资信整理；
展望下半年，房地产投资方面，一方面，房地产严监管政策延续预计将持续驱动房企调整经营策略，加快施工进度，加速项目结转；另一方面，房企在低库存水平下将加快盘活土地资产，上半年集中购置的土地以及即将于三季度开展的第二批集中供地的土地有望陆续在下半年迎来开工，对新开工形成支撑。整体看，房地产建安投资需求仍保持旺盛。基建投资方面，今年以来城投融资能力减弱，地方政府隐性债务化解压力有增无减，尤其是二季度以来城投债发行日益趋严，且多用于再融资或补流，用于新增项目建设的比例较低，给基建投资的资金来源带来拖累。另一方面，三季度预计专项债发行相比上半年有望提速，但考虑到4月份国务院下发《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》中表示要求合理安排地方政府债券的发行规模和节奏，6月财政部下发的《地方政府专项债券项目资金绩效管理办法》要求强化绩效评价，提升专项债项目质量，投资项目的审核趋严，上述政策预计对下半年专项债的发行总量与节奏形成约束，进而对全年基建投资增速产生一定影响。整体看，下半年基建投资在高基数效应的影响下，增速有所放缓，但韧性仍有望延续。综上所述，2021年下半年房地产和基建投资对建筑业总需求仍有提振。中债资信调整此前2021年度建筑施工行业展望中行业景气度承压的观点，全年总产值预计增长8%。
二、行业信用风险回顾与展望
建筑行业属于资金密集型行业，且对外筹资依赖高。影响建筑行业杠杆的因素主要取决于营运资金占用和下游回款情况。上半年建筑行业需求维持较好水平，增大了建筑行业流动资金的需求；从下游行业来看，三道红线使得房企面临较大的资金压力，尽管房企通过加快开工、加大销售以回笼资金，但考虑到贷款集中度管理制度出台限制房贷投放额度，后续销售情况尚有待观察。上半年城投债融资能力减弱，城投债发行日益趋严且多用于再融资，地方政府专项债发行量不及预期。房地产和基建资金面均偏紧，导致建筑行业回款率承压下行。
展望下半年，房地产和基建投资对建筑业总需求仍有提振，有助于推升收入及增厚利润，虽然建筑企业仍面临成本控制压力，但短时间内对盈利的影响较为有限。下游资金端，房地产销售与融资在严监管政策延续的背景下将持续受限，房企开发资金来源将呈现下滑趋势；城投融资能力预计延续弱势，地方政府专项债发行预计迎来提速但提速有限。整体看，房地产资金面仍较紧张，基建资金略有宽松，考虑到房建业务对建筑总产值的影响远高于基建，预计下半年建筑行业回款率继续承压，或继续小幅推高建筑行业杠杆水平与短期偿债压力，但得益于行业景气度回升，长期偿债指标有望保持稳定。
从行业分化表现看：
流动性紧张、再融资能力及再融资空间弱的建筑企业信用风险进一步上升。随着下游客户资金链紧张程度的加剧，建筑企业现金流压力加大。自身流动性压力大，且融资空间小，再融资能力弱的建筑企业财务弹性将进一步减弱，信用风险呈现上升。
与高杠杆高周转一类房企深度绑定或下游集中于中小房企的房建企业信用品质弱化。高杠杆高周转的房企大多面临政策踩线，筹资活动受限，流动性风险易向上游转嫁。中小房企在市场化竞争加剧背景下，面临被清出的风险增大，信用品质持续下降，加大上游建筑企业坏账风险。与上述两类房建企业绑定深入的建筑企业的信用风险将呈现上升。
弱资质区域的地方国有建筑企业信用风险有所上升。随着城投行业监管政策和融资环境将持续收紧，隐性债务风险过高且缺乏化解能力的地区城投企业的债务周转压力将会上升。施工领域集中于本地，且业务往来与地方政府（城投）绑定较深的地方国有建筑企业，信用风险呈现上升。
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2021-08-31 00:01
